2025 年，賽力斯交出了一份令旁人羨煞的財報，營收、凈利潤雙雙增長，連續兩年實現盈利。汽車業務毛利率遠超同行，包括歸母凈資產增幅高達 233.64%，在手資金超過 872 億元，現金流極其充裕，為后期的新能源淘汰賽準備了充足的子彈。但去年 M9、M8、M7 等高端車型的累計銷量雖已超 47 萬輛，凈利潤僅同比微增 0.18%，利潤被巨額的研發投入和營銷費用吞噬了。

賽力斯曾憑借華為的 " 東風 "，市值一度沖破 3000 億元大關。然而，" 成也蕭何，敗也蕭何。" 如今，對華為的過度依賴與自身稀缺性的日漸消退，正不斷擠壓其在資本市場的想象空間。3 月 31 日財報發布后，股價應聲下挫。截至 4 月 9 日收盤，賽力斯股價已跌至 88.58 元，最新市值約 1543 億元，較巔峰時期幾近腰斬。

文 | 沐晴

編輯 | 凡言

運營 | 詩席

三費激增

" 吃掉 " 大部分利潤

3 月 31 日，賽力斯交出了一份盈利能力愈來愈強的財報。

在新能源豪車市場，問界已經占據了重要一席，完成了對傳統豪華品牌的 " 價值重塑 "。2025 年，賽力斯全年銷量 51.69 萬輛，其中，問界交付量達到了 42.6 萬輛，相比 2024 年，同比增長 10.1%。問界的成交均價在問界 M9、M8 等 50 萬元以上車型的帶動下有所提升，從 37.7 萬元漲至 39.1 萬元，同比增長 1.4 萬元。

在銷量的帶動下，賽力斯營收、凈利潤雙雙增長。

2025 年，賽力斯營收 1650.54 億元，同比增長 13.69%，歸屬于上市公司股東的凈利潤變動不大，為 59.57 億元，同比微增 0.18%。由于研發、銷售、管理等在內三項費用的暴增，直接 " 吃掉 " 了大部分利潤。

▲ 賽力斯 2025 年財報部分數據。圖 / 品牌官方

但這不影響賽力斯毛利率，同期，賽力斯整體毛利率高達 28.21%，同比 2024 年增加了 2.52 個百分點。尤其是新能源汽車毛利率高達 28.76%，高于小米汽車業務毛利率的 24.3%，遠超新勢力。

為了將全部身家性命押注于問界，賽力斯對非核心資產進行了大刀闊斧的 " 斷舍離 "。

在新能源方面，藍電品牌的命運可謂跌宕起伏。今年 2 月，賽力斯曾公告擬剝離藍電資產，引入重慶國資作為大股東，意圖通過 " 出表 " 來減輕包袱。然而市場瞬息萬變，僅僅一個半月后，劇情發生戲劇性反轉——國資悄然退出，賽力斯重新實現了對藍電的全資控股。

在傳統燃油車方面，賽力斯的收縮則顯得徹底。

曾經遍布全國的東風小康（DFSK）和風光系列經銷商網絡，已從 2022 年的 1882 家巔峰驟減至 2024 年的約 400 家。這種斷崖式的渠道退坡，直接反映在財報上：2025 年燃油車業務營收同比腰斬至 19 億元。而且這是賽力斯主動選擇的 " 止血 " ——通過犧牲舊業務的營收規模，換取向高端智能電動轉型的全部資源與精力。

隨著問界品牌戰略聚焦的成效顯現，賽力斯的資產負債結構自上市以來首次實現了根本性改善。從此前 2019-2023 年 " 高負債、高虧損 " 的狀態，到如今手握近 900 億現金、凈資產翻倍，賽力斯完成了從 " 融資續命 " 到 " 內部造血 " 的質變。財報顯示，2025 年末，賽力斯歸母凈資產大幅增長至 409.18 億元，資產負債率降低至 70.91%，貨幣資金大幅提升至 872.87 億元，較上年同期增長 413.31 億元，占總資產比例高達 60.66%。

曾幾何時，賽力斯頭頂 " 華為概念龍頭 "、" 豪華新能源汽車品牌 "、" 全球第四家盈利新能源車企 " 等一系列光環，疊加亮眼的財務數據，一度將市值推高至近 3000 億元。然而，潮水退去，市場開始重新審視其價值。

▲ 問界 M6。圖 / 品牌官方

光環之下，市場對其 " 過度依賴華為 " 的擔憂，以及自身技術稀缺性的淡化，正使其資本市場的想象空間被急劇壓縮。銷量層面，增長已進入平穩期，2026 年第一季度累計銷量 7.85 萬輛，雖同比增長 43.9%，但對照今年初提出的 " 兩年百萬輛 " 目標，月均 4 萬輛的門檻仍是巨大挑戰。更關鍵的是，在規模效應理應釋放利潤的當下，賽力斯卻陷入 " 掙錢還沒花錢快 " 的窘境，銷售、管理、研發三費激增，侵蝕了本應更高速增長的利潤。

同時，它目前仍呈現出典型的 " 營銷驅動型制造業 " 特征。若無法完成從 " 華為賦能的代工廠 " 到 " 自主研發的科技巨頭 " 的驚險一躍，即便其利潤優于 " 蔚小理 "，市場也只會依據制造業的邏輯給予估值。投資者們更在乎的是它能否證明自己擁有獨立的 " 科技靈魂 "。

盡管銷量與盈利能力亮眼，賽力斯在資本市場的表現卻未能同步上揚。截至目前，其最新市值約為 1543 億元，相較于 2026 年初約 2200 億元的市值，短短不到半年時間，賽力斯市值已蒸發超 650 億元。

" 燒錢 " 換未來增長

賽力斯手里雖然現金多，但花錢如流水。

為了與華為深度綁定，華為于 2025 年 1 月成立了引望智能技術有限公司（以下簡稱 " 引望 "），將智能汽車解決方案業務相關資產整體注入，成為華為在智能汽車領域實現商業化的戰略載體。目前，引望已經引入了賽力斯、長安系阿維塔，它們分別出資 115 億元，各自持有引望 10% 股權。

在賽力斯財報中，有一筆 " 長期股權投資 " 從 2025 年期初的 19.8 億元暴增至期末的 135.7 億元，增幅高達 585.81%。這也是因賽力斯豪擲百億入股 " 引望 " 所致。

▲ 賽力斯汽車投資引望簽約儀式。圖 / 華為官網

除此之外，賽力斯還有另外兩筆投資，收購工廠和公司，以期將命脈攥在自己手里。一個是，賽力斯花費 85.18 億元收購了超級工廠重慶兩江新區龍盛新能源的資產，另一個是賽力斯花費 6.63 億元收購了重慶金康動力新能源，后者主要負責三電系統（電機、電控等）的開發。

賽力斯 " 華為依賴癥 " 這種模式雖然推高了銷量，但也讓公司的利潤表背上了沉重的 " 負擔 "。

一方面，賽力斯需要為華為的核心技術支付高昂的費用。作為最大的供應商，華為向賽力斯供應智能駕駛、智能座艙等關鍵零部件。這筆采購費從 2022 年的 58 億元一路狂飆，2025 年達到 223.35 億元，是凈利潤的近四倍，四年采購額累計超 770 億元。

另一方面，賽力斯還需要為華為的渠道和營銷能力持續 " 輸血 "。為了利用華為遍布全國近千家體驗中心賣車，賽力斯在廣宣、建店及服務費上的支出連年攀升，該費用從 2022 年的 40.36 億元攀升至 2025 年的 229.5 億元。這筆錢撐起了高達 241.9 億元的年度銷售總費用，直接導致單車營銷成本突破 5 萬元。換句話說，賣出一輛問界，光是在華為門店的展示、推廣和渠道費用上，就要燒掉 5 萬元。

這幾年，賽力斯也在瘋狂補課，或許賽力斯清晰的知道，今天的領先源于華為，明天的持續領先，需要建立在自己的研發體系上。

2022 年至 2024 年，研發開支分別為 13 億、17 億及 56 億元。2025 年，研發投入達到了 125.1 億元，較 2024 年同期同比增長 77.4%。研發人員 9019 人，較 2024 年同期增加了 2818 人。而同期對比，理想研發投入 113 億元，小鵬 94.9 億元，蔚來 106 億元。

值得注意的是，2025 年，研發投入資本化比例為 36.43%，超 45.58 億元費用被 " 資本化 "，其處理方式更接近長城、比亞迪、吉利等傳統車企，賽力斯解釋為 " 主要系進入開發階段的研發項目金額增加 "。反而蔚來、理想、小鵬的研發投入資本化比例均接近零，與賽力斯形成了鮮明對比。

▲ 賽力斯超級增程系統。圖 / 品牌官方

賽力斯的天花板，懸于華為在智能汽車領域的野心與技術迭代速度之上；而其獨立性，則取決于自身研發能力的內化深度。目前，雙方已是高度綁定的 " 命運共同體 "。然而，從盈利結構看，賽力斯嚴重依賴問界產品的規模效應。一旦銷量增長見頂，其第二增長曲線何在？

值得一提的是，在 2025 年年報中，賽力斯提到要積極深化 " 人工智能 +" 相關創新業務落地，圍繞智能機器人、Robo-X 等方向展開技術積累和場景探索，加快推進面向 C 端消費市場以及產業端門店、工廠等應用場景的能力驗證和業務準備。然而，智能機器人賽道技術壁壘高、研發投入大，從技術驗證到商業化落地仍需持續 " 輸血 "，非?？简炠惲λ沟馁Y金實力與戰略定力。

今年年初，賽力斯董事長張興海提出要將 " 加快布局海外業務 " 列為 2026 年的三大任務之一，這是因為賽力斯面對國內市場的天花板，也有焦慮。

而財報數據顯示，2023 年至 2024 年，海外營收均超 40 億元，到 2025 年海外營收卻同比下降了 43.32%，只有 23.79 億元。面對海外業務的失速，在國內 " 含華量 " 極高的產品定義與營銷模式，能否在海外市場復制成功，仍是賽力斯必須面對的巨大未知數。

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文章為每人 Auto 原創

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