預測市場正在美國變成一個新物種：用 " 是 / 否 " 合約把選舉、體育、利率、天氣、加密資產甚至流行文化都變成可交易的價格。BofA Securities 在一份針對私營公司 Kalshi 的研究里給出的判斷很明確——這家公司已經用聯邦監管牌照、爆發式成交量和極強的產品迭代速度，把 " 預測市場 " 推到了大眾視野中心。
據追風交易臺，美國銀行證券分析師 Julie Hoover 在最新報告里用一句話概括了 Kalshi 的存在感："Kalshi 是非 AI 賽道增長最快的公司 "，并把它的變化落在兩個數字上——周度成交從約 1 億美元到超過 30 億美元、美國市場份額 90%+。這不是一家靠 " 概念 " 撐估值的公司，它的交易量幾乎每周都在放大。
增長從政治事件破圈，真正把交易量抬到今天的是體育。2026 年 3 月，體育約占平臺成交的 79%-80%。與此同時，Kalshi 正在擺脫早期對渠道的依賴—— Robinhood 曾在 2Q25 貢獻約 60% 的成交，但到 2026 年 3 月回落至約 23%，Kalshi 自營的直面消費者（B2C）平臺迅速變強。
但 Kalshi 的故事并不只有 " 流量 " 和 " 體育 "。它同時做 B2C 應用和 B2B 交易所分發，甚至把清算與做市能力也盡量內置，商業模式靠手續費驅動、理論上具備高利潤率；更大的想象力來自機構用途：用二元合約直接對沖地緣、天氣、利率、宏觀數據等 " 離散事件 "，而不是從資產價格的相關性里猜。真正難定價的是監管——它到底是金融交易還是賭博？14 個州的訴訟、國會多項法案、以及聯邦與州監管權之爭，讓 " 最高法院可能介入 " 成為這條曲線的最大變量。
周交易量一年從 1 億到 30 億：選舉給了入口，體育給了復利
Kalshi 的全國性爆發點在 2024 年美國總統大選：Kalshi 在與 CFTC 的訴訟中于 2024 年 9 月贏下判決，拿到推出聯邦監管的選舉合約的空間，隨后在選舉周期里把產品推向大眾。
選舉之后，體育成了真正的 " 成交發動機 "。從圖表節點看，超級碗、March Madness 等賽事窗口對應了成交量快速抬升；到 2026 年 3 月，體育成交占比約 79%。這也解釋了 Kalshi 為什么能在 " 預測市場 " 這樣一個聽起來偏小眾的品類里做出接近大眾博彩產品的增長斜率。
" 交易所 +B2C 應用 " 同時做：Kalshi 把金融基礎設施做成了消費品
Kalshi 的定位在報告里很明確：它是 CFTC 監管的金融交易所，用連續雙邊競價撮合買賣雙方，交易標的是 " 事件合約 "（通常是 " 是 / 否 " 問題，合約面值 1 美元，事件發生兌付 1 美元，否則為 0，價格在 0 到 1 之間交易）。
它的特殊之處在于兩條腿同時走：
B2C：自建 App 與網站直接觸達用戶。Kalshi 的 App 在超級碗期間一度沖到蘋果 App Store 總榜第 2；UI/UX 從百分比賠率迭代到更像體育博彩的 "American odds"、暗黑模式、" 六宮格 " 布局，并快速上線可定制 parlay。
B2B：作為交易所向第三方券商 / 平臺輸出產品與流動性，合作伙伴包括 Robinhood、Webull、Coinbase、DriveWealth、PrizePicks 等。
早期流動性主要靠 B2B 分發，但數據表明它正在 " 去渠道化 "：Robinhood 在 Kalshi 成交中的占比從 2Q25 峰值約 60% 下滑至 2026 年 3 月約 23%。這讓 Kalshi 更像在復制一個路徑：先用大渠道解決冷啟動，再把用戶與品牌收回到自營前端。
手續費是一切的核心：高利潤率成立的前提是定價權別被卷走
美銀把 Kalshi 的收入拆得很清楚：交易手續費是主引擎。若交易發生在 Kalshi 自有平臺，平均費率約為成交量的 1.5%（在 50/50 合約上，市場吃單方費用 1.75%，做市方約 44bps；極端概率端費率更低以鼓勵流動性）。B2B 成交則與合作方分成，報告舉例：Robinhood 向用戶收取 2% 費用，并與 Kalshi 大致 50/50 分成（按合約計為各 1 美分、合計 2 美分）。
成本端的關鍵桶包括支付處理、營銷、人員與產品技術。純交易所模式運營利潤率約 65%，在線券商約 50%-55%。Kalshi 最終更像哪一類，取決于它走向零售還是機構：零售意味著更高營銷、更高費率的可能；機構意味著更低獲客成本、更高經營杠桿，但手續費也可能被壓縮。
體育占比太高不是免費午餐：第二曲線目前靠加密在拉動
體育貢獻了約八成成交，也帶來了集中度風險。" 非體育 " 結構更像是 Kalshi 第二增長曲線的雛形：非體育目前約占 20%，其中加密是最重要的驅動——占非體育成交約 67%，并在 3 月成為第一個單月成交超過 10 億美元的非體育品類。政治（含選舉）約占非體育的 15%，文化類約 6%；此外還有天氣、利率、金融等小品類。
報告特別提到 "mention markets"（對某個詞會不會在直播 / 講話中出現的合約）在總成交中約占 3%-5%。它不一定貢獻最大收入，但更容易在社交媒體傳播，形成品牌曝光與拉新工具——這也符合 Kalshi 把金融撮合機制包裝成 " 隨時可看的賠率信息流 " 的產品方向。
機構化不是口號：保證金、清算與流動性決定它能走多遠
Kalshi 在研究會議上強調機構采用的可能性。預測市場讓機構可以直接對沖、定價和監控 " 離散事件 "（地緣政治、宏觀數據、天氣、利率等），而不是從資產價格相關性里推斷。
機構要進來，門檻也更硬。美銀點出三件事：
1）保證金交易：Kalshi 獲得以互換交易商身份開展業務的批準，使其可以提供保證金交易；此前要求逐筆全額抵押，對機構來說資本效率太差。
2）更明確的監管與清算框架。
3）更高流動性（否則機構無法把它當對沖工具使用）。
機構側的外部信號也在出現。Kalshi 與 Tradeweb、FIS 合作擴大機構接入；并引用高盛 CEO David Solomon 在財報電話會上的表態：" 特別是當你審視一些受 CFTC 監管的平臺時，它們看起來像是衍生品合約業務……我當然能看到這些業務與我們產生交叉的機會。。
此外，Kalshi 還在做 " 信息產品 " 的鋪墊：其研究團隊評估市場預測準確性；報美聯儲的研究結論——在預測 CPI 等指標時，Kalshi 的中位數與眾數預測的平均絕對誤差顯著小于彭博一致預期，且沒有出現顯著更差的情形。CNN、CNBC 也已開始在內容中引入其 " 官方賠率 "。
2026 年的對手更像 " 平臺軍團 "：牌照是門檻，流動性才是生死線
預測市場站在金融、加密與體育的交叉點，競爭在 2026 年明顯升溫。新增或加強玩家包括：Robinhood 與 Susquehanna 的垂直整合嘗試、DraftKings、Underdog，以及 Polymarket 預計加大美國業務推進；潛在或相關玩家還包括 FanDuel、Coinbase、Crypto.com 等。
在競爭加劇的背景下，Kalshi 目前仍保有美國市場約 91% 份額；下載份額也接近一半。但活躍用戶規模并不領先（引用 Sensor Tower 對比，Kalshi 活躍用戶約 500 萬，低于 Robinhood、DraftKings 等）。這意味著它的護城河更多來自先發的流動性與監管路徑，而不是 " 天然的超級渠道 "。
最大變量仍是監管：它到底是交易，還是賭博？
監管風險也很明顯：州政府與博彩監管部門正在要求干預，爭論核心是體育事件合約是否應被視為州層面的體育博彩。當前針對 Kalshi 的法律行動涉及 14 個州；同時國會層面已有多項法案推進，議題集中在內幕交易、防操縱、以及限制某些類型的事件合約（包括體育、戰爭等）。由于聯邦法院裁決出現沖突，最終最高法院可能不得不介入，而 " 完全清晰 " 可能要到 2027 年末或 2028 年初。
在 Commodity Exchange Act 框架下，限制體育事件合約存在三條路徑：州法院逐州限制、最高法院裁決、或 CFTC 改變對體育事件合約的態度。更現實的風險在于監管風向：當前 CFTC 在本屆政府下較為支持預測市場，但在不同政府與 CFTC 領導層下，體育等市場可能被認定 " 有悖公共利益 "。
內幕交易也是政策壓力點。Kalshi 的應對措施包括：限制政治人物與運動員交易某些市場、設立監控顧問委員會與執法負責人，并與 Solidus Labs、Wharton Forensic Analytics Lab 合作。
Kalshi 現在的處境很像一場 " 二元對賭 "：一邊是交易量、產品迭代、渠道去依賴、以及機構化帶來的金融屬性增強；另一邊是體育合約是否被重新定性、聯邦與州權之爭會拖多久、費率是否在競爭中被壓平。
